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　　原標題：華泰證券：各細分板塊教育公司估值普遍偏低，存在底部布局機會 

　　日前，華泰證券發(fā)布報告，對“雙減”后教育股走勢復盤。其指出當前各細分板塊較多公司估值偏低，存在底部布局機會。建議關注中教控股、新高教集團、有道三家企業(yè)。

　　華泰證券認為“雙減”以來，教育行業(yè)股價走勢低迷主要受外部政策及情緒面壓制。隨著東方甄選“出圈”、民辦高教學額大幅增長、中美就中概股審計監(jiān)管達成合作協(xié)議，行業(yè)整體關注度有所回暖。

　　當前K12教培公司轉型路徑逐漸清晰，素養(yǎng)教育等新業(yè)務有較大增長潛力；高教板塊基本面支撐充分；就業(yè)壓力下非學歷職業(yè)培訓（考公、考研等）預計維持較高景氣度，但短期內需關注疫情擾動及退費率能否持續(xù)降低。

　　細分來看，一是K12教育向職教、素質、教育信息化轉型效果仍有待觀察；二是學歷教育作為職業(yè)教育改革的主陣地受益明顯；三是社會類培訓機構亦受益于職業(yè)教育政策的鼓勵，建議關注細分賽道龍頭。

　　“雙減”后教育公司的轉型、辦學與復蘇

　　華泰證券指出，隨著6月東方甄選“出圈”；穩(wěn)就業(yè)以及職業(yè)教育改革逐步拓寬職教學歷提升通道的背景下6-9月民辦高教公司陸續(xù)披露學額有較大幅度增長；8月末中美就中概股審計監(jiān)管達成合作協(xié)議等系列事件催化后，教育行業(yè)的整體關注度已有所回暖。整體來看，教育行業(yè)正逐漸走出“雙減”和疫情的沖擊，有望逐步迎來估值修復。

　　“雙減”一年以來，K12教培公司進行了諸多轉型探索。目前轉型路徑已基本清晰，成人教育、素質素養(yǎng)教育、智能硬件是主要的轉型方向，企業(yè)經營策略也逐漸由學科培訓時代的“大規(guī)模投放跑馬圈地”向“精細化私域運營、提升用戶留存、追求現(xiàn)金流”轉變。

　　素養(yǎng)教育市場規(guī)模有望達千億

　　在研報中華泰證券表示，以底層能力為導向的素養(yǎng)教育有別于傳統(tǒng)意義的素質教育，市場天花板更高。

　　人們熟知的“素質”課程，例如鋼琴、舞蹈、體育等，在課程設計上更多強調興趣的培養(yǎng)、技能的掌握和提升。長期以來該市場較為分散，市場傾向于認為該等業(yè)務成長天花板有限，難以再現(xiàn)K12學科類培訓的大型賽道。

　　但素養(yǎng)教育（例如人文美育課和科學課）是以培養(yǎng)底層能力導向的新品類，在設計思路上更強調學習過程而非結果。即通過體驗式學習、開放式引導來培養(yǎng)學生的思維能力和學習能力，更好地契合了新課標下義務教育的培養(yǎng)要求，所面向的客群相對于傳統(tǒng)素質教育范圍更大。

　　隨著年輕代際父母的教育理念不斷轉變，同時全國范圍來看“雙減”后學科類培訓被大幅壓縮，政策也倡導以發(fā)展素質教育為導向的義務教育質量評價體系，華泰證券認為無論在需求側或供給側，都存在“應試”類培訓需求向“能力培養(yǎng)”類訓練轉變的長期趨勢。產品、商業(yè)模式和市場接受度一旦跑通，“素養(yǎng)教育”有望再造千億元級別的市場規(guī)模。

　　其中，華泰證券認為棋類是素質教育中較為典型的一個賽道，解決對手匹配痛點對于提升市占非常重要。棋類培訓是一個相對小眾而分散的市場，以圍棋為例，培訓企業(yè)均為線下個人工作室（道場）或規(guī)模較小的地方企業(yè)。而其估算2021年圍棋課程的市場規(guī)模約為100億元，對應市場滲透率約為1.05%。

　　滲透率低的主要原因在于，圍棋教學中存在棋力匹配困難的痛點。除圍棋以外，中國象棋、國際象棋憑借門檻低、容易上手的特性吸引了眾多愛好者，尤其是中國象棋在國內擁有廣泛的群眾基礎。結合騰訊天天象棋的下載量超3億，粗略估計中國象棋“棋迷”數(shù)量在1億以上，這為棋類培訓公司的商業(yè)化拓展提供了更多可能性。

　　華泰證券提到，有道憑借其在人工智能的技術優(yōu)勢推出有道縱橫學院App，能較好地匹配AI棋力，幫助學生通過人機對戰(zhàn)提升技能，強化用戶體驗。目前有道已將圍棋、象棋、國際象棋整合進了有道縱橫學院App，其DAU自“雙減”以來持續(xù)快速增長。華泰證券預計有道有望憑借其AI技術和產品方案提高品牌認知度，并在棋類這一細分市場實現(xiàn)快速增長。

　　后“雙減”時代，智能硬件市場升溫

　　智能學習硬件能夠為學生提供優(yōu)質的、訂制化的學習內容，幫助教師和學生實現(xiàn)提質增效的目的，因此“雙減”后智能硬件市場正在快速升溫。其中，學習平板、智能作業(yè)燈、詞典筆是較為常用的品類。目前有道、科大訊飛和讀書郎等相關企業(yè)在智能硬件領域已取得領先優(yōu)勢，并陸續(xù)推出多元化的智能硬件產品矩陣，值得關注。

　　升學及考公熱，但疫情管控有短期壓制

　　在成人教育層面，華泰證券主要列出了升學/考公、技能培訓、出國留學和民辦高教四條細分賽道。具體分析內容如下：

　　一、升學/考公：近年來應屆適齡人數(shù)提升、就業(yè)壓力增加等因素，研究生報考及考編人數(shù)不斷增加、報錄比（報考/錄取）逐年提升，考研、考編培訓市場需求在短期至中期有望維持較高景氣度。

　　但考研培訓市場集中度仍然偏低，市場潛力較大?？季幣嘤柹习肽晔艿缴l(fā)疫情影響，多地線下授學被迫中斷，而線上布局較好的相關機構可能韌性相對更強；同時，上半年國考、省考等考試的推遲導致學生備考周期相應調整，可能會壓縮部分下半年省考長周期備考班型的報名，進而對考編行業(yè)實際收款增長形成壓制。長期來看，考編市場高退費班型的比例能否逐步降低，行業(yè)利潤模型能否逐步優(yōu)化仍是行業(yè)基本面扭轉的重要因素。

　　二、技能培訓：職業(yè)技能培訓長期與下游景氣度相關，短期看線上化能力。以較為典型的IT培訓為例，IT培訓受益于下游較為廣闊的需求，增長相對穩(wěn)定。但疫情擾動下，IT職業(yè)教育線上化教學進程加快。因此IT職業(yè)教育頭部企業(yè)自疫情以來積極探索線上化教學方式，并扭轉了疫情后業(yè)績下滑的趨勢。

　　三、出國留學：境外疫情導致2020年以來出國留學市場整體需求減少，但隨著國外疫情管控放松，華泰證券預計相關考培學生人次有望逐步恢復。此外，疫情擾動下出國留學行業(yè)加速出清，頭部公司有望進一步提升市占率。其參考艾瑞咨詢《創(chuàng)新復盤與浪潮展望-2021年中國教育培訓行業(yè)發(fā)展趨勢報告》中對留學考試培訓市場規(guī)模的估算及新東方官網相關產品的均價，假設每人每年報2門課程，預計2025年留學考培市場規(guī)模有望達115億元。

　　四、民辦高教：受經濟周期、高校畢業(yè)生規(guī)模創(chuàng)新高影響，在“穩(wěn)就業(yè)”政策的支持下，多家港股民辦高等教育公司22/23學年專升本學額實現(xiàn)較大幅度的提升。華泰證券認為這體現(xiàn)了民辦教育對補充我國高等教育學位供給，助力職業(yè)教育改革貫通學歷提升通道所發(fā)揮的作用。隨著職業(yè)教育與普通教育相互融通、不同層次職業(yè)教育有效貫通，以應用型辦學及職業(yè)性大學導向民辦高等院校生源有望逐步擴大。

　　與此同時，今年8月以來貴州中醫(yī)藥大學時珍學院、湖南理工學院南湖學院等院校取得營利性登記的實質性進展，獲得了教育部關于同意變更舉辦者的批復。相關事件證明教育部門允許民辦高等教育在符合法規(guī)條件要求的情況下，最終可以登記為營利性學校，有助于穩(wěn)定市場對于民辦高教能否最終推進營利性登記的預期。